虽然我们并不认为中国经济会在未来一年内大 幅去杠杆或经济硬着陆，但市场仍担忧这一风险情形对世界其他经济体、尤其是新兴市场的冲击。我们认为贸易、金融联系以及金融市场传染将是中国经济影响其他 经济体的三大主要渠道。大宗商品出口国以及与中国有着广泛贸易和经济联系的亚洲经济体可能会受到最大影响，而金融联系造成的影响可能会集中于香港和新加 坡。金融市场传导和蔓延的影响很难预测和量化，且其影响范围可能并不限于那些通常最易遭受冲击的、具有双赤字和高杠杆率的经济体。

 

近 期，投资者对中国和新兴市场担忧加剧。中国最近的经济指标有些疲软，但市场真正担心的是中国可能面临一场“危机”：无序的去杠杆、经济大幅放缓（硬着 陆），甚至引发金融危机。类似的担忧并非最近才有，此前一直有关房地产泡沫、产能过剩、高杠杆和地方政府债务等问题的担忧而存在。最近，在市场对整个新兴 市场的担忧不断升温的背景下，银行间市场流动性紧缩和影子信贷市场的兑付问题引发了市场对中国经济新的担忧（不过在1月信贷强劲增长后，类似的担忧可能会在近期缓和）。

 

尽管存在着众多结构问题，我们并不认为2014年中国经济会“硬着陆”或发生系统性危机。我们的基准预测是出口将有所改善、消费将开始复苏，这些好转将抵消投资、特别是基础设施投资的放缓，从而推动今年GDP增长7.8%左右。我们预计信贷增速将放缓，但仍足以支撑7.5%以上的增长，因为经济部门中将会放缓的是更依赖于信贷的政府基础设施支出，而复苏中的出口和消费部门对信贷的依赖度相对较小。我们维持之前的判断，即在日益复杂的国内外环境中抑制杠杆率攀升步伐、且影子信贷违约风险正在上升的背景下，流动性和信贷波动是2014年中国经济面临的最大风险。

 

如 果我们错了呢？如果重大的信贷风险事件引发经济急剧去杠杆化，抑或出现严重政策失误或外部冲击呢？即使在这种情况下，我们仍然认为爆发金融危机的可能性不 大，但去杠杆可能加速、经济增长可能大幅减速，即出现硬着陆。这种情况将会给全球其他地区带来怎样的影响？将会通过什么途径，哪个经济体又会面临最大的风 险呢？

 

贸易联系

 

 

从 各经济体对中国的出口占其总出口额的比重来看，与中国相邻的经济体和主要大宗商品出口国与中国的出口贸易联系最为密切，包括蒙古、台湾地区、澳大利亚、韩 国、日本、东南亚以及拉丁美洲和非洲地区的大宗商品出口国。此处我们不考虑同样和中国有着大量贸易往来的主要石油输出国，因为石油市场更深、流动性更强， 而且与其他大宗商品市场相比，中国在石油市场的重要性较小（图1）。总体来说，欧洲和美国与中国的直接出口联系较少。

 

 

当然，对华出口额占其总出口额的比重也许并不能真正体现一国受中国影响的程度，因为中国的出口中几乎有一半都是加工贸易出口，而中国的进口产品中有40%以上都是将用于再出口的加工贸易部件。部分亚洲经济体对中国的出口可能只是组装后被再用于出口，因此他们对中国的出口其实是对最终产品进口国（通常是发达经济体）的出口。图2显 示了我们基于对华出口产品类型调整后的各经济体对中国国内需求的敞口估算。蒙古仍然位列第一，但为了更好地评估其他经济体的敞口，我们暂时将其排除在外。 台湾地区、韩国、东南亚和较小的大宗商品出口国位居前列，而投资品出口国（如德国和日本）、较大的大宗商品出口国（如巴西和瑞士）位居中游。美国和欧盟国 家对中国市场的直接敞口普遍相对较低。